编者按
本文聚焦超短线交易策略处罚边界与申辩要点的问题，通过对A股市场监管规则与典型案例的梳理与分析，探究超短线交易行为是否触犯操纵红线的核心，明晰操纵市场类案件的申辩要点，为投资者优化投资策略，增强投资合规提供了有益指引。
超短线交易策略的处罚边界与申辩要点
——基于 A 股市场的规范与案例
王强：
江苏联盛律师事务所高级合伙人、分所党支部书记，刑事专业委员会主任。无锡市律师协会刑事业务委员会主任，中共党员，三级律师。曾从事检察工作多年，担任过基层副检察长，荣立三等功三次。
股市通常呈现“牛短熊长”的态势。大概而言，往往 5%的时间上涨，而 95%的时间是下跌和震荡。长时间的箱体效应或熊市周期，使得短线波动成为部分投资者期待把握的盈利机会，不少人倾向于通过频繁交易捕捉短期收益。
短线交易主要分为两类。一类以三到五个交易日为期限，时间一到，无论盈亏都果断离场。另一类是超短线，如打板客涨停时买入，T+1 卖出获利；还有尾盘交易者，临近收盘时寻找机会，期望次日早盘波动盈利。
虽然超短频繁交易会增加摩擦成本（佣金、印花税），但成功的交易（如打板策略）可能获得 10%-20%的日收益，而止损通常控制在 2%-3%。同时，涨停股往往是主流题材，吸引了全市场的情绪和资金，短期爆发力强，盈利概率远高于非主流题材。因此，这种不对称的收益结构吸引了大量高风险偏好的散户投资者，也特别受到“资金大户”、“游资庄家”的青睐。
然而，超短交易往往伴随着巨额买单、撤单、封单、垫单、修板，多空博弈、价格波动、换手率飙升、反向交易、实控账户组等多种规范模糊地带。如果资金规模大，很容易触发交易所异常交易认定，被给予监管措施、纪律处分。严重的，还可能受到证监会以操纵证券市场为由进行的处罚，有的甚至面临刑事责任。
那么，正常打板与违法打板的边界是什么？什么情况下会被处罚？收到处罚事先告知书时如何有效展开申辩？本文旨在通过对监管规定的条文缕析和既决案例的细致分析，探讨这个问题的答案。
一、超短线交易策略简介
超短线交易（Ultra-Short-Term Trading）是一种专注于极短时间内捕捉市场微小价格波动的交易方式，以快速买卖、高频操作为显著特征。它常见于股票、外汇、期货、加密货币等流动性高的市场，适合对市场敏感、反应迅速的交易者，他们信奉“市场波动中，只有最快的鲨鱼才能吃到肉”。
该交易策略的核心逻辑是，以最短的从买到卖的持股时间，博取最高确定性的单次盈利机会，尽量不参与股价横盘和下跌调整过程。通过资金高周转率和交易次数累积利润。
和其他许多交易理论一样，超短线交易策略也来源于美国。比如，文艺复兴公司创始人詹姆斯·西蒙斯，他依赖数学模型捕捉短期套利机会，贯彻“我们从不预测市场，只是用数学寻找微小的概率优势”的观念，主理的“大奖章基金”取得过年化回报率超 60%的成绩。
与美股 T+0 交易规则不同，A 股实行 T+1 交易规则（部分 ETF 支持 T+0），单个账户无法实现当日冲销（Day Trading）。因此，不可能出现美股市场中秒级和分钟级的捕捉瞬间流动性波动而快速止盈的交易。但是，随着大量散户的长期摸索实践，出现了具有 A 股特色的超短线交易方法，最常见的就是通过集中资金封涨停板，次日高开获利的交易策略。
这种交易策略总的来说经历了三个阶段。第一个阶段是雏形阶段。即追踪主力资金，通过盘口异动捕捉短期拉升机会，典型如宁波解放南路等游资集中资金封涨停板而闻名的“涨停板敢死队”。第二阶段是策略升级阶段，即伴随通达信、同花顺等平台集成技术指标（如MACD、KDJ）支持自定义选股公式而出现的专攻涨停板个股，利用次日“溢价效应”实现快速套利。第三阶段是策略分化阶段，随着软件的进步、AI 算法的兴起，许多私募基金采用机器学习模型，挖掘分钟级价量因子（如资金流、订单簿失衡）的量化交易策略。而广大散户、“资金大户”则是依托社交媒体（如雪球、抖音、微信群等）传播“龙头战法”“首板战法”，继续开展聚焦题材炒作的游击战。
涨停的本质是大资金以当天最高价承接市场所有卖盘，造成筹码需求大于供给。为提高涨停成功率，在交易实践中，“资金大户”可能会采用包括但不限于下列方法：一是多账户的配合，有的账户负责吸筹、卖出，有的账户负责申买、撤单；二是卖一价或涨停价大额申报，推动未成交订单量盘口堆积，造成封单；三是形成封单后，视情况大比例撤单；四是次日视情况继续封单或卖出。
在实践这一交易策略时，既有成功积累财富者，也有不少对边界把握不当而受到监管处罚的资金大户，比较有名的案例包括江丽芬、徐留胜、江勇、廖国沛、刘长鸿、冯文渊、何昆儒、杨波、谢勇等。本文将引用部分具有代表性意义案例作论述说明。
二、监管关注点：结合规范与案例
对于游资参与封涨停并反向交易，监管部门判断是否涉嫌操纵市场，主要关注点有实控账户组的构成、涨停价申报量在全市场中的比例与排名、封单量在全市场中的比例与排名、撤单比例、反向交易的金额和比例等因素。其综合评判逻辑和标准如下：
（一）账户组构成情况
在操纵证券市场案的定性及定量中，涉及大量交易数据的统计分析，一旦特定指标超过监管数值即面临过届违法。而数据统计结果与纳入账户的数量是息息相关的，列入操纵账户组的账户越多，过限可能性越大。所以，中国证监会（简称 CSRC）在认定操纵违法时，第一步就是确定账户组的构成。
在《上海证券交易所主板股票异常交易实时监控细则（2023）》（简称《上交所主板监控细则》）和《深圳证券交易所主板股票异常交易实时监控细则（2023）》（简称《深交所主板监控细则》）中，均规定了“同一投资者实际控制的多个普通证券账户、信用证券账户以及其他涉嫌关联的证券账户（组）的申报数量、申报金额、成交数量、成交金额及占比等合并计算”。所以，统计交易数据的前提是确定实际控制账户的情况，并将所有实控账户作为整体计量违法指标。
比如，在江丽芬处罚案中，监管部门认定其实际控制使用 7 人名下的 10 个证券账户；在刘长鸿、冯文渊处罚案中，监管部门认定两人实际使用“君享泓源”资管账户等 6 个账户参与了盘中拉台和涨停板虚假委托。
至于如何判定“实际控制账户”，《两高关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（简称《操纵证券解释》）对“自己实际控制的账户”有相对详细的规定：1、行为人以自己名义开户并使用的实名账户；2、行为人向账户转入或者从账户转出资金，并承担实际损益的他人账户；3、行为人通过第一项、第二项以外的方式管理、支配或者使用的他人账户；4、行为人通过投资关系、协议等方式对账户内资产行使交易决策权的他人账户；5、其他有证据证明行为人具有交易决策权的账户。
处罚实践中，CSRC 通常会从“账户资料、相关人员的自认和指认、资金往来、身份关系、交易终端地址、交易行为特征”等方面进行判断。
（二）涨停价申报量的绝对值和相对值
热点题材市场情绪高涨，机构、游资、散户等各类投资主体都看好，多方资金涌入追涨，共同造成涨停局面。这时哪些资金涉嫌“做龙头”操纵市场，哪些资金只是跟风买涨，需要具体考察资金量、申报量的情况。总的来说，在涨停价上申报量越高，同时在全市场中比例越高，占有率遥遥领先，则很可能涉嫌操纵。当然，这两个数据要同时考虑，如果某人虽然申买量很大，但是在全市场中比例不高，对市场价量变化不起主导作用，则不能构成操纵，可能只是跟风和追随。
《上交所主板监控细则》第十二条：“连续竞价阶段同时存在下列情形的，予以重点监控：（一）最优 5 档内申报买入或者卖出；（二）单笔申报后，在实时最优 5 档内累计剩余有效申报数量或者金额巨大，且占市场同方向最优 5 档剩余有效申报总量的比例较高；（三）满足上述情形的申报发生多次;……”。《深交所主板监控细则》也有同样规定。
最优五档内报价，特别是卖一价和买一价直接影响下一步股价趋势，如大量、重复高于卖一价申买，可能被认定为具有拉抬的目的。而申报数量绝对数大，占有效申报总量比例较高，说明该户资金在市场中占主导地位，具有影响价量的可能。也即，账户组申报的绝对数和相对数都很大，是很容易被监控的。
例如，江丽芬处罚案中，监管部门认定其操纵“姚记扑克”等八只股票，被处罚交易的每只股票申买的绝对数和相对数都很大。以“姚记扑克”的交易情况为例，认定账户组“以涨停价 18.32 元分 19 笔共申报买入“姚记扑克”16,891,100 股，占当日全市场涨停价委托数量的 43.37%，在市场涨停价申买量中排名第一”。
在江勇处罚案中，监管部门认定其“2020 年 8 月 20 日 11：28：54-11：29：56 时间段，申买 16.22 万股，申买占比 56.16%”。且此类大额申报，当天多次重复。
在廖国沛处罚案中，监管部门认定其操纵“中钢天源”等 15 只股票，以“中钢天源”交易情况为例，“在 10：27-14：34 时间段，账户组申买 1718 余万股，占同期市场申报买入了的 55.8%”。
以上监管案例说明，如果账户组申报量绝对数高，且占市场总体申报量 40%以上，甚至申报量在全市场申报量排名第一，被认定为具有操纵故意是有很大概率的。
（三）撤单比例
虚假申报，是指不以成交为目的，通过大量申报并撤销等行为，引诱、误导或者影响其他投资者正常交易决策的异常交易行为。如果账户组申报量大、撤单比例大、撤单频繁，也是被认定为具有操纵市场的故意和行为的重要依据。
不论是集合竞价阶段还是连续竞价阶段，异常撤单都可能被重点关注的。《上交所主板监控细则》第十一条，开盘集合竞价阶段同时存在下列情形本所对有关交易行为予以重点监控：（四）累计撤销申报数量占累计申报数量的 50%以上；第十二条 连续竞价阶段同时存在下列情形的，本所对有关交易行为予以重点监控：（四）累计撤销申报数量占累计申报数量的 50%以上。也就是说不论是集合竞价还是连续竞价阶段，撤单量超过 50%都被认为是不正常的。
根据《操纵证券解释》第二条第（六）项，“实施本解释第一条第五项（虚假申报）操纵证券市场行为，当日累计撤回申报量达到同期该证券总申报量百分之五十以上，且证券撤回申报额在一千万元以上”应当认定为刑法第一百八十二条第一款规定的“情节严重”，也就是说，如果累计撤单量达到全市场总申报量的百分之五十，且金额在一千万元以上，则不仅仅是行政责任，甚至触及刑事责任。
在江丽芬处罚案中，有多只股票的撤单量超过了 50%，例如交易康悦科技撤回申报 68.82%；交易蓉胜超微撤回申报 58.61%；交易弘高创意撤回申报 60.94%等等。在江勇处罚案中，也是有多只股票的撤单量较高，例如交易亚夏汽车撤单 87.99%；交易日发精机撤单 69.52%，等等。这些处罚案例充分说明监管部门对大比例撤单交易行为是十分敏感的。
不过也可以看到，有时候撤单量并未达到 50%，也可能被认定为操纵，比如江丽芬多笔交易撤单量仅为 30%多，江勇也有许多笔交易撤单量为 30%多，甚至存在低于 30%的情况。
究其监管逻辑，一方面，监管部门比较注意异常行为的重复度，对于反复出现的特征，可能降低指标要求。正如《上交所主板监控细则》第七条第二款规定“投资者的主板股票交易行为虽未达到相关监控指标，但接近指标且多次实施同类型异常交易行为的，本所可将其认定为相应类型的异常交易行为”。另一方面，监管部门并非唯单一指标论，而是综合所有特征来判定撤单是否是影响价量的手段，是否意图操纵市场。
（四）未成交量的绝对值与相对值
封单量（即涨停板或跌停板的买卖挂单量）反映了市场多空力量的博弈强度，能放大投资者情绪，进而造成对股票价量的影响。比如，市场中买方力量越强势，封单量越大，越能体现资金的抢筹意愿，也就导致市场对股价继续上涨的预期越高。尤其是封单量占流通盘比例较高时（超过 10%），可能吸引跟风盘，推动股价次日继续冲高。所以，资金大户喜欢做大封单量来提高概率和收益。但该做法同样是监管重点。
《上交所主板监控细则》第十三条：“连续竞价阶段 2 次以上同时存在下列情形的，予以重点监控，（一）股票交易价格处于涨（跌）幅限制状态；（二）单笔以涨（跌）幅限制价格申报后，在该价格剩余有效申报数量或者金额巨大，且占市场该价格剩余有效申报总量的比例较高；……”
监控细则对“占市场该价格剩余有效申报总量的比例较高”没有给出量化标准，我们可以通过具体处罚案件来一探究竟。在江丽芬处罚案中，处罚机关详细列举了其每只股票交易的封单量占比和封单量排名，可以看到其封单占比均在 30%以上，同时封单量排名均为第一。其逻辑在于，该账户组交易在封涨停中起到主要和突出的作用，影响证券价量的主客观特征明显。
（五）成交数与卖出数
股票交易中，买和卖都是手段，盈利是目的。封涨停此类超短交易，就是在极短时间内一买一卖获得资金增长，或一卖一买获得筹码增长。也就是说，该交易策略必然伴随着反向交易。故监管部门会关注反向交易的数量及比例，如果当日买次日全部或大比例卖出，则涉嫌操纵，如果买后没有卖出则不能认为是操作。
《上交所主板监控细则》第十二条，连续竞价阶段同时存在下列情形的，本所对有关交易行为予以重点监控：（五）存在反向卖出（买入）成交。
仍以江丽芬案为例，其被认定为操纵的八只股票中，均存在大比例反向交易情形（几乎100%）。反向交易频率远超正常投资者，符合操纵市场的“幌骗”特征。也印证了监管规则中关于“反向申报”条款的适用。
（六）综合评述
在认定封涨停类超短交易操纵行为时，监管机构首先确定交易账户组的构成，而后根据调取的账户组交易数据，进一步考察几类关键指标数值。
一是看账户组在涨停价申报中总量和相对量。如果申报总量越大，占比越高，越符合操纵认定条件。一般来说，账户组申报量占市场总体申报量 40%以上，是风险届点。
二是看撤单情况。在挂出买单吸引跟风后，迅速撤单；或通过挂出卖单制造抛压假象，迫使散户恐慌抛售，再低价吸筹。撤单越频繁、比例越高、策略越重复，越符合操纵特征。一般来说，账户组撤单量 50%是监管届点，但重复度高的，可能低于该比例触发监管。
三是看封单量占比情况。封单量占比越大，越符合操纵认定条件。封单量与申报量有关联，封单是申报的结果，一般来说申报量越大，封单量越大。但也不完全一致，随着市场的动态运行，可能申报量并未转化为封单量，所以封单量需要单独考察。一般来说，封单量占市场总体申报量 30%以上，是风险届点。
四是反向交易量比情况。反向交易数额越大、比例越高，越符合操纵认定条件。
由于江丽芬案经历了证监会复议、人民法院行政诉讼的完整诉讼程序，并被纳入《人民法院案例库》（编号 2024-12-3-001-031），具有典型案例意义，故本文多次引用。这里再次以该案为例对上述标准展开说明：
监管部门认定江丽芬操纵其中一只“宝钢包装”股票所认定的事实是：“2016 年 8 月 19日，14:54:10 至 14:59:51 期间，（1）江丽芬通过账户组中“杨某英”光大证券账户，以涨停价 11.15 元分 13 笔共（2）申报买入“宝钢包装”12,362,700 股，占当日全市场涨停价委托数量的 50.77%，在市场涨停价申买量中排名第一；（3）该账户累计撤单 400 万股，占该账户申报量的 32.36%；（5.1）该账户共成交 3,123,376 股，成交金额总计 34,825,642.40元；（4）截至收盘该账户涨停价申报未成交股数为 5,239,324 股，占市场涨停价申报未成交股数的 83.75%，在市场涨停价封单中排名第一。2016 年 8 月 22 日 9:24:45 至 14:52:50期间，（5.2）该账户申报卖出 8 月 19 日买入的“宝钢包装”合计 3,123,376 股，成交金额32,480,608.00 元，亏损 2,388,957.53 元”。
根据监管逻辑，该项交易被认定为操纵市场的原因是：（1）存在账户组。本项交易参与账户为“杨某英”账户，统计该账户交易数据；（2）申报量绝对数和相对数大。申报买入“宝钢包装”1200 余万股，占当日全市场涨停价委托数量的 50.77%，在市场涨停价申买量中排名第一；（3）撤单量大。占该账户申报量的 32.36%。虽然低于 50%，但交易模式重复度高，监管部门可能降低了认定标准；（4）封单比例高。占市场涨停价申报未成交股数的 83.75%，在市场涨停价封单中排名第一；（5）存在反向交易且比例为 100%。8月 19 日成交 3,123,376 股，下一交易日 8 月 22 日卖出 3,123,376 股。
不过，并非每个资金大户的交易模式都完全相同，与不同人的个性和习惯有关，交易策略呈现不同的特征。比如，资金大户徐留胜只用本人唯一账户交易，没有多个账户组成的账户组，也没有采用过撤单的方式，但仍被认定为构成操纵市场。
在徐留胜处罚案中，监管部门认定：“2015 年 1 月 1 日至 11 月 30 日期间，“徐留胜”账户通过连续交易、大额封涨停等手法在 24 个交易日 36 次交易“天瑞仪器”“科士达”等 33只股票。在 36 次交易中，（1）“徐留胜”账户涨停价买入委托量占期间市场全部买入委托量之比均超过 50%，最低为 50.66%，最高为 96.22%，平均为 72.11%；（2）“徐留胜”账户买入成交量占期间市场买成交量之比均超过 50%，最低为 61.62%，最高为 100%，平均为93.45%；（3）“徐留胜”账户涨停价封单占市场涨停价封单（收盘时刻）之比均超过 50%，最低为 51.73%，最高为 98.83%，平均为 78.07%。（4）在 36 次大额申报封涨停后，“徐留胜”账户于次日卖出…”。
根据监管逻辑，徐留胜交易行为被认定为操纵市场的原因是：（1）申报量绝对数和相对数大。涨停价买入委托量占期间市场全部买入委托量之比均超过 50%，最低为 50.66%，最高为 96.22%，平均为 72.11%；（2）成交量占比大。买入成交量占期间市场买成交量之比均超过 50%，最低为 61.62%，最高为 100%，平均为 93.45；（3）封单比例高。账户涨停价封单占市场涨停价封单（收盘时刻）之比均超过 50%，最低为 51.73%，最高为 98.83%，平均为 78.07%。（4）存在反向交易。
徐留胜案例说明，在资金投入巨大，导致申报量、成交量、封单量很高的情况下，进行反向交易获利，即使没有撤单行为，仍有可能被以操纵证券市场处罚。
三、申辩侧重点：以专业和有效为目的
不完全统计，证券行政处罚案件中，被处罚人申辩比率约为 50%-60%，其中申辩意见被部分采纳的比例为 20%左右（完全采纳意味着不处罚，所以无法根据处罚决定进行统计）。可见，被处罚人依法行使申辩权还不充分，许多案件没有申辩或未进行有效地申辩，而放弃申辩等同于主动放弃法律赋予的救济机会，这在后续行政复议或行政诉讼中可能被视为对违法事实的默认。并且，监管部门调查程序日益严谨，证据链愈加完整，申辩被采纳的难度是很高的，这对申辩的水准也提出了超高要求。操纵证券市场类案件作为最复杂的证券违法类型，更加需要专业性和针对性的有效申辩。笔者认为这类案件的申辩可以重视如下方面：
一是证券账户组的构成。账户组是计算交易数据的基础，其重要性不言而喻。一方面应判断现有证据能否证明行为人与账户组的控制关系，在资金关联、终端关联、人员指认、交易趋同度上能否形成证据链；另一方面，也要认识到行政处罚采取优势证据标准或“高度盖然性”标准，无需排除一切合理怀疑。为取得申辩成果，有时行为人也需尽量提供证据自证清白。《操纵证券解释》第五条也规定了，有证据证明行为人对账户内资产没有交易决策权，不认定实际控制关系。实际上也是为当事人开了口子，允许自行提供证据否定账户控制关系地存在。
比如，在大量的交易中，行为人借用账户交易，户主在看到交易信息后，用其他账户进行跟庄交易。其他账户具有交易趋同，可能被认定为账户组。在提供证据证明行为人对跟庄账户不知情、未操作的情况下，理应从账户组中剔除。
二是适用规范的选择。证券监管规则变化很快，经历审批制、注册制，监管规则前后存在多个版本是常态，不同版本之间量化标准和处罚阈值也存在差异，直接影响被处罚人权益。
比如《上海证券交易所交易异常情况处理实施细则》就经历了 2009、2013、2015、2018四个版本的沿革。在注册制改革和科创板上市后，又推行了《上海证券交易所科创板股票异常交易实时监控细则（试行）》2019 版和《上海证券交易所主板股票异常交易实时监控细则》2023 版。
在不同的版本中，被处罚人的义务区别很大，如 2023 版规定，若投资者对严重异常波动股票、风险警示股票、退市整理股票实施异常交易行为，交易所可下调原监控指标的 50%进行从严认定。原本需达到某价格波动幅度或交易量的阈值，现在只需达到原标准的 50%即可能被认定为违规。
所以，申辩时要以适用行为时的规范为原则，以“从旧兼从轻”为补充，准确选择有利于被处罚人的监管规则。
三是量化标准的分析。首先是要熟悉不同操纵类型入罚阈值。比如，对拉抬型操纵《上交所主板监控细则》2023 版，关注的是 3 分钟内成交情况，且上证 50 指数成份股与一般股票股价变化阈值要求也存在不同。假如监管部门统计时间段短于 3 分钟，则可能存在对标准的误用。因为通常统计时间段越短，比例数值约高，超过阈值的可能性就越大，结果显然不利于当事人。
其二要全面把握入罚条件。操纵认定从来不是通过单一标准、个别数值定全局，而是从不同角度交叉认定。在许多操纵认定标准中，都需要同时满足若干条件，比如维持涨幅限制型操纵，需要同时满足股票处于涨停价、封单量绝对数和相对数都较高、维持 10 分钟以上或持续至连续竞价结束、封单之后的当日累计成交数量比例低于 70%四个条件；同样，开盘竞价阶段的虚假申报型操纵，需要同时满足六个条件，缺一不可。
其三是要有解读个案交易数据的能力，不能先入为主。收到处罚事先通知，要细致分析事实，提出合理疑问，仔细核实细节。很多被处罚人收到通知后，要么六神无主，不知道行使权利。要么不理解，带着情绪发表意见，这都不是解决问题的正确态度。应该依法行使阅卷权，查阅完整交易数据，吃透案件信息后，一方面针对通知书所认定的事实和适用的法律，逐条比对，是否符合处罚条件，是否超出处罚阈值，是否存在差错，是否没有反映完整事实。另一方面，尽量地收集有关证据，协助监管部门完整认定事实，依法提出自身不构成违法或从轻处罚的意见和依据。
在一起连续交易型操纵证券市场案件中，监管部门认定的操纵期限囊括了某大宗交易解禁后的出售时间，在此期间内，股票价量指标和波动情况，超出监管阈值。但实际上，该笔大宗并未参与连续买卖过程，且除此笔交易之外，账户组持有流通股数量根本不足以影响股票价量，故笔者依据原始交易数据提出操纵时间应予以调整的意见，最终影响了违法所得的认定。
四是操纵故意的证明。操纵证券市场的故意是证明重点，实践中，既可以通过被处罚人自认和他人指认情况进行认定；也可以根据客观交易特征进行推断。一般情况下，账户组交易数据超过监管指数阈值的，就可以推断为具有操纵证券市场的故意，除非能够提供反证。
例如：考察当事人的资金余量，余量越大，越能说明其并非动用一切资金控制股票价量，反证行为人不具有操纵故意；考察行为人反向交易的时间和比例，行为人虽然有反向交易，但并非 T+1 的 10 点之前完成或者交易比例较低，因为市场瞬息万变、资金涌动，通过短线策略对股票价量影响持续时间极短，如果牟利需要尽快“出货”，而行为人出货时间延续很长或者交易比例低，即使获利，也并非操纵获利而是跟随市场趋势获利；考察账户组在全市场的相对占比情况，有时账户组申买量、封单量虽然很大，但是在全市场中并非占比最高，有更大的资金在施加影响，则直接说明其对市场没有操控力，只是情绪跟风者和价格接受者。
当然，还有其他许多数据可以说明问题，比如行为人是否偏离卖一价申买以及偏离度；是否利用“牛散”光环吸引散户资金以实现个人高抛低吸的目的；是否通过分散账户规避交易所龙虎榜对大资金交易营业部、交易席位信息公示等等。需要结合交易知识和专业证券法律知识进行全面、具体的分析。
五是重视“量罚降档”。2005 年 3 月，《中国证监会行政处罚裁量基本规则》正式施行，该规则明确量罚阶梯，规范自由裁量权，为以从轻、减轻量罚为目标的申辩提供了依据。许多空间不大的处罚案件，可以结合《裁量规则》中的从轻、减轻情形（如及时补救、配合查处等）争取罚款倍数或禁入年限的下调，把申辩目标转向“降档”而非“免责”。
结 语
本文通过对监管规则与典型案例的梳理可见，A 股市场对超短线交易的监管已形成“账户组控制-申报量阈值-撤单比例-封单比例-反向交易”五位一体的认定体系。对于参与涨停板策略的投资者而言，交易行为是否触犯操纵红线的核心点在于：资金体量是否对个股价量形成实质性干预。从江丽芬、徐留胜等典型案例可知，当账户组涨停价申报量占市场比超 40%、撤单比例超 30%、次日反向交易比例近 100%时，已明显超出正常交易范畴而具备操纵市场特征。
建议投资者从三方面优化策略以增强合规：其一，主动分散交易与减少资金投入，避免形成对个股的集中影响。其二，严守申报比例阈值，将单日涨停价申报量控制在市场总量 30%以下，并避免连续多个交易日重复实施同类交易模式。其三，优化交易策略，减少撤单或将撤单比例压缩至 20%以内，避免虚假申报嫌疑；延长持股周期至 3 个交易日以上，降低“封板-次日抛售”的机械操作特征。
值得注意的是，随着交易所监控系统引入机器学习算法，对异常交易的识别已从“阈值触发型”转向“模式识别型”。2023 年沪深交易所升级的实时监控系统，可对申报撤单比、反向交易间隔、账户组关联度等 12 项指标进行动态评分，形成多维度操纵风险画像。投资者需意识到，单纯规避单一指标的时代已终结，唯有建立全流程合规框架，方能在高频交易中实现风险可控的收益增长。
