来源：《经济刑法》年刊2020年第1期
作者：常州市人民检察院 黄秋雄 安伟 高爽
一、利用信息优势操纵的内涵界定
涉及利用信息的发布与传播进行操纵股价的操纵行为可归纳为：利用信息优势操纵、“抢帽子”交易和蛊惑交易三类，交易结构基本为：“入场交易→发布诱导信息影响证券市场走势→反向交易”。“抢帽子”交易和蛊惑交易一直被称为传统的“信息型操纵”，“利用信息优势操纵”则更强调信息的加工处理与控制发布对操纵股价的作用，能否归于传统的“信息型操纵”需要进一步界分。
（一）利用信息优势操纵的司法实践
2019年9月上海市一中院宣判的鲜言案和2017年1月青岛市中院宣判的徐翔案，都是利用信息优势操纵的典型刑事判决案例。“鲜言案”中，鲜言作为多伦公司的实际控制人、董事长兼董事会秘书，个人决定启动公司名称变更程序。多伦公司更名为匹凸匹金融信息服务（上海）股份有限公司过程中，鲜言控制了多伦公司信息的生成以及信息披露的内容，且信息披露内容具有诱导性。
2015年4月30日至5月11日，鲜言通过其控制的证券账户组，买入多伦公司股票共计2520万余股，买入金额2.86亿余元。5月11日，多伦公司有关名称变更的公告发布后，股票连续涨停。上海一中院认为，被告人鲜言通过控制上市公司信息的生成以及信息披露的内容，误导投资者做出投资决策，影响证券交易价格与交易量，并进行相关交易，其行为已构成操纵证券市场罪，且情节特别严重。
“徐翔案”是研究合谋利用信息优势操纵行为类型的重要蓝本。徐翔等人于2010一2015年，先后与13家上市公司董事长或实际控制人，合谋控制上市公司择机发布“高送转”方案、引入热点题材等利好消息；徐翔等人基于上述信息优势，使用基金产品及其控制的证券账户，在二级市场进行涉案公司股票的连续买卖，拉抬股价；徐翔以大宗交易的方式，接盘上述公司股东减持的股票；上述公司股东将大宗交易减持的股票获利部分，按照约定的比例与徐翔等人分成；或者双方在共同认购涉案公司非公开发行的股票后，以上述方式拉抬股价，抛售股票获利，或实现股票增值。
行为模式为：上市公司实际控制人与私募机构合谋签订战略性合作框架协议，在股票转让时采取大宗交易、定向增发、质押融资或集中交易等方式，在股价处于低位时大笔买入股票，前者应后者要求控制信息发布节奏和内容，前者利用信息发布、后者利用资金在二级市场交易共同造成目标股票活跃的假象，吸引其他投资者跟风操作，在股价达到高位时卖出股票，实现获利目的（也可反向操作）。获利根源来自其他投资者的跟风操作造成股价波动的差额部分。
（二）利用信息优势操纵的立法现状
证监会2007年颁布的《证券市场操纵行为认定指引》（下称《指引》）作为证券违法稽查方面的规范性指导文件，对利用信息优势连续卖操纵行为的方式、信息优势等名词要素作出定义。《指引》第19条规定，“信息优势”是指行为人相对于市场上一般投资者对标的证券及其相关事项的重大信息具有获取或者了解更易、更早、更准确、更完整的优势。这一规定较为抽象主观，没有给出明确具体的确定信息优势的标准，实践中无法据此具体准确衡量信息优势。
《证券法》是证券领域反市场操纵的基本立法，2020年3月1日起施行的《证券法》第55条对操纵手段表述更加细化，第（一）项禁止单独或合谋利用信息优势联合或连续交易，影响或者意图影响证券交易价格或者交易量。《刑法》第182条第（一）项与修改前《证券法》对于操纵手段的表述完全一致，持仓量和交易量占比达到情节严重的标准，构成操纵证券市场罪。上述法律规定的操纵即通称的利用信息优势连续交易，为典型的信息与交易相结合的复合型操纵，是利用信息优势操纵的重要行为类型。
最高检、公安部2010年颁布的《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》第39条第（六）项明确禁止操纵证券行为，将涉嫌上市公司及其董监高、实际控制人、控股股东或其他关联人单独或合谋，利用信息优势操纵公司证券价格或交易量的行为，予以立案追诉。此条规定的侧重点，一是对操纵行为主体进行了特殊限制，限定为更具有接近信息源优势地位的上市公司实际控制人、高管、控股股东或关联人员。二是对此类特殊主体利用信息优势操纵，但无法达到《刑法》第182条入罪标准规定的持仓量和交易量占比的行为进行入罪补充，直指扰乱股市价格的信息操纵本质。但资本市场的公开性决定能够采取利用信息优势操纵证券市场的行为主体并非只有上述限定的行为人，只要行为人能够利用各种渠道传播足以影响资本市场供求关系的信息，且实现控制 资本市场资本流向，应当认定为利用信息优势操纵资本市场的行为。
2019年7月1日起施行的“两高”《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》第1条对《刑法》第182条的兜底条款进一步解释，第（四）项明确控制信息生成或者信息披露内容、时点、节奏，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价量，进行相关交易或谋利的行为，属于《刑法》第182条规定的以其他方法操纵证券市场。该条规定突破了《追诉标准规定（二）》对行为主体的限制，更加强调对信息发布的内容和节奏的控制，以信息吸引投资者跟风操作形成市场误导效应，行为人进行反向操作获利，对情节严重有交易成交额或违法所得的数额要求。
（三）利用信息优势操纵的理论内涵
结合我国目前的法律规定和司法实践，利用信息优势操纵行为类型可以分为单一型和复合型两种。单一型仅指利用信息优势地位，披露或传播信息影响证券交易价格，没有借助其他手段；或虽借助交易手段配合，但交易量尚未达到《刑法》182条第（一）项规定的持仓和交易量占比标准，无法以利用信息优势连续买卖条款进行入罪的情形。复合型操纵较为复杂，较典型的手段是利用信息优势连续买卖操纵，以信息优势地位与交易的配合（以大量资金拉抬股价）实现操纵股价获利之目的，股价被拉抬的原因来自信息优势的利用和二级市场上交易的配合两个方面。
此类操纵在实践中通常忽略了利用信息的行为构成要素和本质特征，与市场操纵、联合或连续买卖难以区分明确的界限。有学者认为， “利用信息优势连续交易”不能归类于“信息型操纵”。“利用信息优势连续交易”的重点强调的是机会占先、条件占优的优势，在不具备上述优势的情况下，即便利用了信息，也不构成操纵行为；而一般“信息型操纵”体现为“运用信息手段”，重点在于“信息手段”，二者存在本质上的差别。
笔者认为，“利用信息优势连续交易”属复合“信息型操纵”。信息优势虽然出现在《刑法》第182条第1项明示条款“连续交易”的行为表述中，但市场实践中，利用信息优势进行操纵的行为已经超出了“连续交易”的范畴，成为各类操纵手段经常性使用的方式。“利用信息优势连续交易”中的信息优势既可以指“获取”或“利用”信息，买卖机会占先的优势，也体现为操纵意图下主动控制信息发布时间、内容、发布节奏等，对信息加工、利用、散播的地位优势。在此特殊地位优势上形成对信息的整体把控和利用能力，对信息优势的利用起主要作用，辅助结合连续买卖的交易行为，共同影响股价和交易量，应属于信息型与交易型相结合的复合信息型操纵行为。
二、合谋利用信息优势操纵的入罪进路
利用信息优势操纵不限于单独实施，由于操纵本身所需的资金、信息、资源的要求较高，证券市场主体更多是通过与上市公司主管合谋的方式完成。
（一）合谋操纵行为的特点及样态
1.合谋操纵的行为特点
随着监管机构执法政策的调整以及信息技术的革新，合谋利用信息优势操纵的行为模式表现出复杂性和多元性，衍生出有别于单一主体利用信息优势操纵的一些新特点：
一是参与主体与行为手段的多元化。不再局限于证券从业资格者和资本市场的市值管理主体，更为重要的是占据信息优势地位的上市公司董监高及控股股东参与其中，信息优势主体与资本优势主体联合，运用信息手段的同时叠加连续买卖或虚假申报等操控证券价格，复合型操纵特征明显。
二是操纵者运用和掌控信息的能力越来越强。不论真实或虚假、是否必然公开的信息，都可以作为操纵市场的工具。对信息不仅是被动的“获取”或“了解”，更多为了实现操纵意图，通过控制信息发布的时间点、节奏以及信息披露内容误导投资者。虽然法律规定上市公司应当及时披露各种重大信息，同时对各种情形下披露的时间和内容做了明确的规定，但上市公司可操纵的空间仍非常大。如鲜言案中，控制多伦股份企业名称和经营范围等事项的披露节奏，这类变更根据修改前《证券法》第67条当属需立即公告的重大事件，但鲜言作为可以控制信息发布节点的高管，将近一个月才将该事项提交公司董事会审议，几日后才对外公告，对投资者产生了极大误导。
三是操纵行为更具隐蔽性。这类操纵行为交易主体身份在二级市场中是复杂的，其中不乏大型投资机构高管，具有极强的证券投资专业知识和经验。其资金的来源也很复杂，操纵者面对监管机构的反操纵执法，通过研究法律规定滞后的弱点，逃避监管，价量占比通常达不到入罪标准，股价与参考指数没有明显偏离。
四是信息发布与交易行为存在耦合性。操纵各类主体利用各自优势，里应外合，信息发布与交易行为存在时间点上的耦合联系，以共同达到引诱其他市场主体进行交易、影响证券交易价格或证券交易量的最佳效果。由于存在多个主体以多种手段实施的问题，往往容易被割裂为信息披露违规行为和二级市场连续交易短线买卖两个独立的行为，被证明为合谋操纵的难度较大。
2.共犯形式下的行为样态
本文研究的合谋利用信息优势操纵犯罪，共犯为必要形态。按照分工不同，共犯行为分为组织、教唆、实行及帮助行为。此外，共犯行为还包括共犯主体之间的共谋行为。鉴于共谋行为受到共同故意支配，可在主观要件中分析。组织、教唆行为不具特殊性，笔者不予以展开。
合谋利用信息优势操纵，实行行为表现为控制信息行为与交易行为，二者同等重要。交易行为直接作用于股市，控制信息行为虽对股市间接产生影响，但由于信息发布者利用资金和持股优势、更接近信息源的地位优势、明星效应等光环效应，散布信息吸引大量散户跟风，以达到操纵股价的目的，诱导性更强。两种行为都是股价发生变动的根本要素。
共同的交易行为则指共犯主体分别实施交易行为，大量又频繁的交易共同达到操纵市场目的，根据交易所的交易记录确定从事市场操纵的账户组，进而查明操作账户组的行为人，行为人按照事先安排，各自操作自己控制的账户，从而形成共同操作账户组。在共同操纵故意的支配下，行为人实施的提供资金、证券账户（或交易编码）、信息服务、技术支持等有助于操纵行为得以实施的所有行为均属于操纵证券市场罪的帮助行为。
（二）共同操纵故意认定
当上市公司与市场资本方合谋操纵市场时，一般是基于值得信任的两方或多方主体间的口头协议或抽屉协议，如何证实双方或者多方的勾结是监管上的难题。
1.主观故意的内容
有学者认为，操纵故意的内容是：行为人明知自己的行为会发生制造虚假证券价格的结果，但为了获取不正当利益或转嫁风险，希望这一结果发生。通过对比研究域内外规制，发现诸多国家将影响证券价格和交易量或者诱导交易作为操纵者的主观意图，我国有些学者认为，在对操纵追责时行为人必须具备这种故意。笔者认为，利用信息优势操纵行为中，操纵者的主观意图是通过运用信息手段，配合二级市场交易，造成证券市场异常波动，诱使投资者跟风交易，从而达到操纵股价的目的。简单说，是操纵者运用信息手段操纵股价获利。因此，行为人在实施相关行为时，是否具有欺诈或者诱导不特定第三方进行交易的故意，是利用信息优势操纵中分析行为人主观故意的重要着力点。
2.主观故意的证明
利用信息优势操纵的主观意图相较于一般市场操纵更难以证明。一般来说，分析利用信息优势的操纵者是否存在运用信息手段诱导市场参与者投资、从而操纵股价的意图，可以通过制造、散布信息与诱导他人参与二级市场证券交易的关联程度来判断。对运用信息手段的客观行为进行证明，再辅之二级市场上投资者的交易行为，恰好可以证明操纵者诱使他人投资操纵股价的主观意图。或者在合谋操纵中，行为人与其他主体之间签订合同中利益分成条款等内容，都可以直接认定行为人具有非法操纵证券市场的主观故意。
3.合谋的故意认定
笔者认为，可以借鉴证监会在认定信息披露主体与交易操纵主体存在“合谋”时的认定思路：一是二者之间是否存在明示的合谋故意，比如成文的合谋操纵协议、决议以及资产管理计划等；二是在没有明示合谋的情况下，审查操纵者在资金来源、股权转让、身份职位、意思联络等方面有无关联；三是存在多个证券账户同时交易同支股票时，从交易的品种、时间、地点、方式、价格等方面证明交易是否存在一致性。
三、合谋利用信息优势操纵的司法认定疑难问题
（一）不特定信息接收方的共犯认定
利用信息优势操纵行为的一个重要特征即对信息的有效利用和散播，在获利的驱动下，信息的传播面广，接收信息的群体具有随意和不特定性，此类明知信息发布者有操纵股价的意图，接收信息后仍进行追随交易的行为人能否作为共犯追究刑事责任？
实践中有人提出，可以按照“片面合意”的理论加以处理，对追随者以“片面共犯”认定，追究其共同犯罪的刑事责任。对于这种观点，有学者明确提出反对意见：“尽管在我国刑法理论中存在片面共犯的说法，但是这种理论不能简单地用在操纵证券、期货交易价格犯罪的认定之中。”
认为，从《刑法》第182条的规定分析，作为操纵证券、期货市场罪的共犯，理应具有“合谋 串通”或“事先约定”等反映共同操纵故意的行为，如果仅仅利用接收的利好消息购买股票获利，不能以“片面共犯”原理对追随者作出操纵的共犯认定。笔者认为，结合当前利用信息优势操作的模式多样化，主体复杂化及行为手段隐蔽化等特点，对不特定信息接收者是否具有共同操纵故意不能一概而论，必须结合行为人的共同行为来分析，从一些异常行为中判断是否具有共谋的故意。如果仅仅利用提前获悉的利好信息在二级市场交易，进行个人获利，因其与操纵主体之间缺乏更深层次的联络及合谋的紧密性、实质性，不宜认定为操纵的合谋者。
（二）松散资本团队非核心成员的共犯认定
实践中资本方大多由具有一定资金实力的人员组成团体的形式存在，以操纵股价各自谋利为团体目标，但组织结构较为松散，内部对买卖操作没有明确分工。其内部在公告发布前提前得知利好信息后，是否在二级市场进行相应的交易操作没有统一的指令和步骤，对交易仅是大方向的判断，且互相不清楚各自交易情况，对自己是否参与交易操纵持放任心态，此类非核心作用的资本团体成员能否认定操纵的共犯？
笔者认为，股价操纵的主观故意包括直接故意和间接故意。此类主体绝大部分在证券市场摸爬滚打多年，具有丰富的证券交易经验和广泛的与行业相关人脉关系。不管其实施市场操纵的帮助还是实行行为，对于行为会造成的影响和后果一般具有认识能力。具备各项明显优势地位的市场主体，辩解认识不到行为对股价的操纵一般不具合理性。通常此类人群在提前获知利好信息过程中，已经完全理解了操纵者的故意内容和行为性质，如果仍然选择在二级交易市场追随或不反向操作，客观上对操纵行为起到推波助澜的帮助作用，主观上对操纵股价持间接故意的放任态度，可对此类人员按操纵证券市场罪的共犯处理。
（三）帮助操纵行为构成其他犯罪的罪数认定
合谋利用信息优势操纵证券市场犯罪中，各行为主体在共同故意支配下，实施提供资金、证券账户（或交易编码）、信息传递等有助于操纵行为得以实施的行为，均属于操纵证券市场罪的帮助行为。实践中较为常见的帮助行为是传递信息或提供资金，且往往涉嫌其他犯罪。
比如，在买卖壳或者资产重组过程中，大宗减持股票常伴有操纵证券市场行为，重组方需要原上市公司提供利好信息配合操纵，为此重组方会承诺给予原上市公司高管一定数量的好处费，要求高管配合完成重组和操纵股价的信息配合两个事项。高管在原上市公司和重组方之间传递信息的行为，不仅构成操纵证券市场犯罪的帮助行为，且属非国家工作人员受贿罪中为他人谋取不正当利益。实践中有人提出，传递信息行为已被操纵证券市场犯罪评价为帮助行为，传递信息谋取不正当利益与操纵证券市场存在手段与目的的牵连关系，应从一重罪处罚。
再如，在提供资金过程中往往存在非法融资问题，如挪用公款、挪用资金、骗取银行贷款、非法集资等。毫无疑问，行为人明知他人意图操纵证券市场，仍积极为其融资的，构成操纵证券市场罪的共犯。而也有观点认为，行为人提供资金的行为构成其他犯罪的，应按牵连犯从一重处。
笔者认为，操纵市场犯罪中的集中资金或传递利好信息的行为涉及其他犯罪时，应以该罪与操纵证券市场罪数罪并罚。表面上，提供资金或传递信息过程中的犯罪与操纵证券市场罪确实存在着手段与目的之间牵连关系，但是，正如有学者所主张的“只有当某种手段通常用于实施某种犯罪，或者某种原因行为通常导致某种结果行为时，才宜认定为牵连犯”。为了操纵股价传递信息后收受好处，或者提供资金过程中进行非法集资、挪用资金，并不是通常和必然用于操纵证券市场罪的手段行为，将两罪从一重处也并不能将行为人实施的全部犯罪行为完全评价，对此宜数罪并罚。
四、结语
尽管刑法及司法解释关于利用信息优势操纵证券市场罪的条文没有直接规定实质内涵，但是，探索并阐释其犯罪实质依然有必要依托于刑法规范的形式化解构。对利用信息优势操纵证券市场行为特性的认识不足，可能造成对刑法谦抑性的误读，及时有效的刑事介入不会抹杀证券领域的创造性与活力，反而会促进证券市场的健康发展。本文针对合谋利用信息优势操作人罪的基本问题提供了思路，对实务中主要争议点进行了方向性的探索，研究利用信息操纵对证券市场的刑法规制必将是日益深入和细化的过程。
